光伏鎢絲滲透率提升、硬質(zhì)合金及制品結(jié)構(gòu)優(yōu)化疊加國產(chǎn)替代驅(qū)動鎢需求穩(wěn)定增長，供給面臨開采總量控制和礦石品位下降等多重約束下，產(chǎn)量釋放緩慢，我們預(yù)測2023-2025年國內(nèi)鎢供需缺口將達到-2594/-2642/-2449噸。供需缺口持續(xù)下，鎢價有望長期走強。首次覆蓋鎢行業(yè)并給予“強于大市”評級。

▍鎢：被譽為“工業(yè)牙齒”的戰(zhàn)略金屬。

鎢是小金屬的一種，廣泛應(yīng)用于能化、冶金、機械、軍工等領(lǐng)域，是現(xiàn)代工業(yè)和國防事業(yè)不可或缺的金屬原料。由于資源緊缺且理化性質(zhì)良好，鎢的戰(zhàn)略資源地位持續(xù)突顯。我國和歐美日等發(fā)達國家均高度重視鎢的戰(zhàn)略儲備，并列入關(guān)鍵礦產(chǎn)名單。

▍光伏鎢絲快速放量，我們預(yù)計樂觀情景下2022-2025年用鎢量CAGR有望達198.2％。

鎢絲金剛線由于線徑小、使用壽命長、斷線率更低、抗拉強度更高等優(yōu)勢在硅片切片環(huán)節(jié)有望快速替代碳鋼絲。在全球光伏新增裝機量維持高增速以及鎢絲金剛線滲透率提升的拉動下，我們預(yù)測在樂觀/中性/保守情景下，2025年全球光伏鎢絲用鎢量將增至 8518/7166/5815 金屬噸，對應(yīng)2022-2025年CAGR為210.9％/198.9％/184.7％。

▍硬質(zhì)合金等傳統(tǒng)領(lǐng)域鎢消費有望穩(wěn)定增長。

硬質(zhì)合金是鎢最大的消費領(lǐng)域，占比超過50％。前瞻經(jīng)濟研究院預(yù)計我國硬質(zhì)合金產(chǎn)量將從2021年5.1萬噸增長至2025年7.4萬噸，對應(yīng)CAGR達9.8％。硬質(zhì)合金切削刀具由于高硬度、高強度、強韌性和耐磨等優(yōu)點具備較強競爭力，但高端產(chǎn)品仍依賴進口，國產(chǎn)替代驅(qū)動下我們預(yù)計2025 年國產(chǎn)硬質(zhì)合金刀具市場空間有望達到192.2億元，對應(yīng)2021-2025年CAGR為9.5％，硬質(zhì)合金刀具國產(chǎn)化率有望升至65％。

▍總量控制、品位下滑、監(jiān)管等多重約束下，我國原鎢供應(yīng)量預(yù)計緩慢增長。

受國家控制鎢礦開采總量、礦山品位下降、政府環(huán)保和安全監(jiān)管趨嚴等約束疊加進口鎢礦規(guī)模穩(wěn)定情況下，國內(nèi)原鎢供給增量有限；再生鎢雖有較好的經(jīng)濟效應(yīng)，但在國內(nèi)當前的技術(shù)條件下僅能用于低端產(chǎn)品生產(chǎn)。我們預(yù)計國內(nèi)原鎢供應(yīng)量將從2022年的7.1萬噸增加至2025年的8.3萬噸，對應(yīng)CAGR為5.0％。

▍供應(yīng)缺口延續(xù)，鎢價有望長期走強。

當前鎢價正處于2009年以來的第三輪上行階段，考慮到需求端光伏鎢絲高速增長、硬質(zhì)合金穩(wěn)定放量，供應(yīng)端產(chǎn)能釋放緩慢，我們預(yù)測2023/2024/2025年國內(nèi)鎢供需缺口將達到-2594/-2642/-2449噸，供需持續(xù)偏緊下，鎢價有望走出長牛行情。

▍風險因素：

宏觀經(jīng)濟波動導致內(nèi)外需衰退；光伏鎢絲滲透率及行業(yè)裝機量不及預(yù)期；傳統(tǒng)領(lǐng)域競品技術(shù)迭代或鎢價上漲倒逼產(chǎn)生替代效應(yīng)；模型假設(shè)與實際情況嚴重不符；鎢產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)相關(guān)在建項目投建/投產(chǎn)進度和在產(chǎn)項目生產(chǎn)情況不及預(yù)期。

▍投資策略：

鎢絲金剛線在硅片切片環(huán)節(jié)有望快速替代碳鋼絲，對應(yīng)用鎢量呈幾何倍數(shù)增長，對應(yīng)2022-2025 年 CAGR 為 9.8％；傳統(tǒng)領(lǐng)域中硬質(zhì)合金及切削工具有望在結(jié)構(gòu)升級和國產(chǎn)替代等長期邏輯下穩(wěn)健增長，預(yù)計 2025 年對應(yīng)用鎢量將達到 4.9 萬金屬噸；鎢電子化學品需求受益于國內(nèi)晶圓廠逆周期擴張以及全球芯片半導體產(chǎn)業(yè)的復蘇拐點臨近，預(yù)計2025 年國內(nèi)六氟化鎢的鎢用量將達到 2778 金屬噸。需求穩(wěn)定增長疊加供給側(cè)總量控制、品位下滑、監(jiān)管等多重約束，鎢價有望長期走強。在鎢價上行的過程中，我們看好具備鎢產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局的公司，首次覆蓋鎢行業(yè)并給予“強于大市”評級。

(關(guān)鍵字：鎢價 鎢產(chǎn)業(yè)鏈 硬質(zhì)合金 鎢絲)