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誰是世界央行？十年前回答這個問題，美聯(lián)儲當之無愧；十年后，有人對這個判斷提出了質(zhì)疑。
“全球流動性的主要提供者已變身為中國央行，并非是大家印象中的美聯(lián)儲或者歐洲央行。周小川不僅是中國央行的行長，還是全球的央行行長。”渣打銀行(微博)在其最近的一份報告中作出上述表示。
確實，在過去的五年，中國人民銀行的總資產(chǎn)增長了119%，并于2011年末達到28萬億人民幣(約合4.5萬億美元)。而知名度更高的美聯(lián)儲、歐洲央行在2011年末資產(chǎn)規(guī)模分別為3萬億美元和3.5萬億美元。
與之相對應(yīng)，中國的廣義貨幣(M2)在過去五年中也增長了146%，2011年末余額已達到85.2萬億元。根據(jù)渣打銀行的測算，在剛剛過去的2011年，中國新增M2的規(guī)模全球占比達52%。
名副其實的最大
作出中國央行是世界央行的判斷，渣打銀行主要從流動性的角度尋找依據(jù)：目前，在全球廣義貨幣(M2)的存量和增量方面，中國都已位居世界首位。
存量方面，截至2011年末，中國廣義貨幣供應(yīng)量(M2)的規(guī)模達到85.2萬億元人民幣，約合13.5萬億美元，位居世界首位。與此相對應(yīng)，美國去年末M2規(guī)模僅有9.6萬億美元。到了今年2月底，中國的M2再次刷新至86.7萬億元人民幣，約合13.8萬億美元。
“在我們看來，更重要的變化是中國央行對全球貨幣供給的作用。”渣打銀行報告稱，根據(jù)其測算，2011年，中國的M2增量已經(jīng)占到世界新增M2規(guī)模的52%。
事實上，這并不是一個近期的現(xiàn)象，在金融危機爆發(fā)之后的三年(即2009～2011年)，全球新增M2的規(guī)模中有48%來自中國。渣打銀行認為，在中國推動下，全球M2規(guī)模將向50萬億美元邁進。
為什么中國要投放如此多的M2？
渣打銀行給出了三點理由。其一，中國的金融體系由銀行業(yè)主導。銀行的信貸擴張，導致的M2增長，要大于以資本市場為基礎(chǔ)的金融體系。
其二，為了應(yīng)對經(jīng)濟減速，中國通過創(chuàng)造需求和擴張銀行貸款刺激經(jīng)濟，但其他國家主要以財政刺激為主，在經(jīng)濟滑坡時，這些國家的銀行業(yè)反而更為審慎。中國的這種應(yīng)對措施在2009～2010年、1992～1993年、1998～1999年以及2002～2003年也都曾出現(xiàn)過。M2常規(guī)性的快速增長，導致了其基數(shù)的快速擴大。
最后一個原因，為應(yīng)對外匯流入，穩(wěn)定人民幣匯率，中國央行大規(guī)模擴張了資產(chǎn)負債表。2011年末，中國央行資產(chǎn)規(guī)模達到28萬億人民幣，約合4.5萬億美元。與之相對應(yīng)，美聯(lián)儲、歐洲央行在2011年末資產(chǎn)規(guī)模分別為3萬億美元和3.5萬億美元。
背后的成本
與渣打銀行的分析不同，對中國的巨量M2，國內(nèi)學者傾向于用經(jīng)濟改革過程中出現(xiàn)的貨幣化來解釋。
所謂經(jīng)濟貨幣化是指交易過程中可以用貨幣來衡量的部分的比重越來越大。舉例來看，改革開放初期農(nóng)村實行承包責任制、鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)和私有企業(yè)迅速增長都產(chǎn)生了額外的需求。因此，大部分“超額貨幣”被新的貨幣化經(jīng)濟吸收了。
1973年，麥金農(nóng)提出的M2/GDP指標，后來此指標成為衡量一國經(jīng)濟貨幣化的基本指標。2011年末，中國M2/GDP達到了189%，而美國等多數(shù)發(fā)達國家這一指標大都小于100%。例如，美國2011年末的水平為64%。
這意味著中國的貨幣化水平不僅超過了發(fā)展中國家，同時也超過了美日等發(fā)達國家。在貨幣主義者看來，通脹是一種貨幣現(xiàn)象，貨幣的大量發(fā)行最終都將體現(xiàn)在物價上。中國多年M2的巨量發(fā)行，也給物價形成了一定壓力。
據(jù)媒體報道，國務(wù)院發(fā)展研究中心金融所副所長巴曙松(微博)在年初的一次講話中曾表示，目前中國的貨幣存量已經(jīng)非常大，而在歷史上并沒有出現(xiàn)很顯著的惡性通脹。“大家給予的一個解釋，就是中國的貨幣化進程在迅速推進之中。”他同時還強調(diào)，從目前的評估來看，中國的貨幣化進程基本上接近尾聲。
除了M2對物價的擾動外，中國央行資產(chǎn)規(guī)模的快速膨脹，也帶來了嚴重的財務(wù)負擔。
“人民銀行資產(chǎn)負債表的擴張和結(jié)構(gòu)變化，則主要反映了中國出口導向增長模式、人民幣升值預(yù)期和外匯儲備的積累。”國際貨幣基金組織(微博)經(jīng)濟學家孫濤去年曾撰文稱，外匯儲備增加的過程就是人民銀行資產(chǎn)增加和基礎(chǔ)貨幣上升的過程。
為了穩(wěn)住人民幣匯率，中國央行一方面大手買進外匯資產(chǎn)，從而在其資產(chǎn)負債表上形成外匯占款；另外一方面，人民銀行又通過發(fā)行央票、上調(diào)存款準備金率等方式進行對沖，回收流動性。
但發(fā)行央票、收繳存款準備金都需要支付一定的利息，話句話說，央行的上述對沖操作同樣需要付出利息成本。據(jù)《第一財經(jīng)日報(微博)》此前測算并報道，2003年至2010年底央行對沖外匯占款的成本累計規(guī)模為10830.6億元。
M2新階段
與央行僅僅對沖外匯占款一項就需付出超萬億成本形成反差的是，美聯(lián)儲在2011年就實現(xiàn)盈利774億美元，創(chuàng)下歷史第二高水平。這一盈利規(guī)模使得美聯(lián)儲有能力向財政部上繳754億美元。
從過去的實踐來看，為穩(wěn)定匯率，央行擴張資產(chǎn)負債表，但這也壓縮了貨幣政策的騰挪空間；而M2的高速擴張對物價又形成一定的壓力。顯然，這種持續(xù)擴張難以持續(xù)。轉(zhuǎn)機或許就出現(xiàn)在2012年。
渣打銀行在報告中認為，2012年，中國已經(jīng)進入了M2增長的新階段。“得益于外匯流入減少，在這個階段，中國原本急速膨脹的資產(chǎn)負債表也有可能停止。”
央行統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2011年最后一個季度，外匯占款已連降3個月，金額分別為248億元、279億元、1003億元。而到了2012年1月，外匯占款恢復增長1409億元；2月外匯占款增幅又劇降至251億。全年來看，2012年新增外匯占款的規(guī)模將遠遠小于往年。
外匯占款的下降，使央行有望擺脫高昂的沖銷成本，同時M2的增量也可能趨于溫和。
根據(jù)年初央行透露的信息，2012年中國的M2目標增速為14%。
渣打銀行預(yù)計中國今年M2增速將在13%至14%之間，低于長期平均水平。中國對全球新增M2的影響將趨于溫和。
從全球來看，2010年、2011年，M2增速分別為9.9%、9.5%，而渣打預(yù)計，2012年全球M2的增速將進一步下降至7.8%。而中國對M2的貢獻也將由去年的52%下降到今年的40%。
